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Los "credit default swaps" (cds) y la necesidad de su regulación.

Puesto el 12 de Enero de 2012 a las 14:43

Nota del Editor: Carmen Galán López, profesora titular de Derecho Mercantil de la Universidad Complutense, resume la comunicación presentada en el IX Seminario Harvard-Complutense celebrado el pasado mes de noviembre en la Universidad de Harvard.

Los "Credit Default Swaps" (CDS en la terminología inglesa) o "permutas de cobertura de riesgo" (en la terminología española), son productos financieros derivados que nacen en el ámbito de las grandes inversiones como cobertura del riesgo de impago. Su aparición o diseño, se sitúa en la década de los años noventa y marcados por el riesgo que genero el desastre del petrolero Exxon Valdes y las indemnizaciones millonarias que genero, arrastrando a la empresa.

 

 

Los CDS, nacen como un producto de cobertura de riesgo y se mantienen como contratos celebrados de forma bilateral entre dos entidades financieras, una como vendedora de cobertura, la otra como compradora de cobertura respecto de una determinada inversión (valores o bonos nocionales), pero pudiendo alterarse las posiciones vendedora y compradora de cobertura respecto de otras inversiones. Como contratos financieros se caracterizan porque el comprador de cobertura ha de pagar una prima periódica durante la vigencia del contrato (que puede ser de 1, 2, 3, 5 o 10 años) y a cambio el vendedor de cobertura se obliga al pago de la diferencia del precio entre el valor nominal de los subyacentes "asegurados" y el valor de mercado de los mismos si se produce el "default" o pérdida de valor de los mismos o la quiebra de la entidad emisora. La determinación de la situación de "default", a partir de las condiciones fijadas en el contrato, le corresponde a un Comité de expertos (aunque también en el Derecho Norteamericano se intenta precisar y definir los términos del "default" que dan lugar a la indemnización o pago por la cobertura del riesgo) existente en el seno de la International Swaps and Derivatives Asociation (ISDA).

      Por ello, los CDS se presentan como una figura no regulada, que no opera en mercados oficiales organizados sino negociándose de forma bilateral u Over The Counter (OTC), en tanto contratos hechos a la medida de las dos partes contratantes. La libertad de regulación y la admisión de su liquidación por compensación -incluso sin entrega del subyacente asegurado- llevo a que, en un segundo momento, se admitieran los CDS en descubierto, es decir, que se contrate cobertura de riesgo sobre un determinado producto o subyacente (bonos o deuda soberana) sin haber adquirido los mismos, sobre la base especulativa de que la entidad emisora de los subyacentes y éstos mismos, van a dejar de ser pagados o van a incurrir en "default", de tal manera que la prima pagada a la entidad de cobertura será inferior al valor que haya de ser "indemnizado" por la entidad que cubre el riesgo, ya que ésta habrá de pagar la diferencia entre el valor de mercado (que será cero o casi cero) y el valor nominal de los subyacentes "asegurados".

    Esta fase especulativa de los CDS es la que generó a partir de 2003 un incremento de la contratación de los CDS que llego a sus cotas máximas de especulación en 2008, en la medida que la contratación en descubierto permite la paradoja de que se puedan contratar CDS por valor de millones de dólares o de euros, cuando el subyacente emitido y objeto de cobertura, puede ser de 1.000 dólares o euros.     

    Este incremento y su vinculación con la crisis económica (sobre todo respecto a la deuda soberana) determinó la necesidad de dotar de mayor transparencia al mercado de CDS y de mayores garantías. Así, por una parte, se crean las nuevas centrales de contratación multilaterales, es decir, cámaras centrales de contrapartida (CCP o Central Counterparties) para la contratación y liquidación de los contratos de CDS, una para los EE.UU. (operados por Inter Continental Exchange (ICE Trust) y CME -para- Group, estableciéndose los requisitos para ser miembro de todos los que operan en ese mercado) y otra para Europa (filial europea de ICE, ICE Clear Europa, NYSE-LIFFE/B Clear y LCH Clearnet, Eurex y LCH Clearnet SA una filial francesa de LCH Clarnet). Estas cámaras de compensación actúan como contraparte central en ambos lados de la transacción de CDS, lo que reduce el riesgo de contraparte a que se enfrentan tanto el comprador como el vendedor. Y, por otra parte, se refuerzan los requisitos de garantías (collateral), exigidas al comienzo de la negociación ("initial margin") así como durante la vida del contrato ("variation margin"), que en un sistema CCP se constituyen de manera central y se compensan de forma multilateral.

      Pero más que el incremento de los CDS ha sido el hecho de haber aparecido en el centro de la crisis financiera de 2009 -arrastrado por las hipotecas subprime y la crisis de AGD- la que ha puesto en cuestión a estos derivados financieros sobre todo en referencia a los efectos que producen respecto a la deuda soberana de los Estados Miembros de la Unión Europea. Este extremo es el que ha hecho saltar las alarmas y preguntarse qué función cumplen en el tráfico estos productos y que grado de agresividad ofrecen en la medida en que, quien contrata la cobertura de un riesgo que previamente no ha asumido (contrata en descubierto), inevitablemente va a apostar por que se produzca para así percibir la indemnización. Ello ha llevado a la crítica de los CDS y a un intento de regulación bajo el impulso del G-20 y, sobre todo, en el ámbito de la Unión Europea.

      Por ello, la Comisión y el Consejo de la Unión Europea, con fecha de 18 de octubre de 2011, hicieron público un comunicado en el que, en el contexto de la reforma de la Directiva MiFID, se sientan las bases de una mínima regulación de los mercado de CDS, buscando más transparencia [incorporación a su marco regulador de un nuevo tipo de centro de negociación: los sistemas organizados de negociación (SON)] y, junto a ello, se establece la previsión de prohibición de los CDS a corto y en descubierto (ya establecida en algún Estado miembro de la U.E.), aunque se admite la posibilidad de que los Estados miembros queden al margen de dicha prohibición con autorización del supervisor comunitario, al considerar que la finalidad netamente especulativa de los mismos no está justificada ante el riesgo sistémico que generan.

 


 

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